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什么是成长股投资?“就是在变化中寻找不变的因素,在社会变革中创造价值。”这是中欧基金投资总监王培给出的答案。

导语:浮动管理费基金重新开闸,虽说对任职基金经理没有硬性资质要求,但六大获批公司都严格筛选了拟任基金经理人选,尤其是对基金经理的历史管理业绩、波动和回撤等进行了全方位考量。中欧基金成长策略组牵头人王培作为业内“白马成长”投资风格的典型代表,获选成为中欧启航三年持有期混合型基金的拟任基金经理。他在主动权益投资方面的经验非常丰富,管理过大规模主动权益资金,并且长期投资业绩突出。

王培是典型的“白马成长”风格选手,对于如何精选出长期确定性高的优质企业,他有一套自己的投资框架——周期论。“我看了很多不同类型的书,从量子力学到脑科学,还包括一些投资学的书。”正是因为保有一颗对世界的探索之心,王培的周期论也一直在进化,逐渐将慢变量与快变量融入框架中。

在12年证券从业生涯中,王培不断拓展视野,完善“周期”投资论,并增加了对“慢变量”、“快变量”维度的思考。“永远不用担心未来没机会,只要你有发现机会的眼睛”,在王培看来,市场中有很多机会,只是多数有潜力的公司因投资者的线性思维而被忽略。

“大家永远不用担心未来没有机会,这取决于你有没有发现机会的眼睛。”以周期论角度审视权益市场,王培认为其中充满了机会。

对于市场走势,王培判断,四季度大概率是震荡调整的格局,会为明年留下一些空间。于2020年而言,王培认为三方面机会值得重点关注:

持续进化的周期论

1)从科技周期角度,明年会有一些新突破带来的机会;

初入行时,王培主要从事石化、基础化工行业的研究,而石化是一个偏周期的行业。随着研究的深入,王培的周期论投资框架初现雏形。他发现,所有的环节都呈现出一定的周期特征,只不过周期的长短和波动幅度有所差异,并且长周期行业还存在一定的小周期特征,可以说是周期套着周期,股价又在这些特征下表现出非常明显的波动规律。

2)长周期的慢变量带来的投资机会,主要涉及科技、消费以及服务业;

“比较常见的周期,例如,库存周期大概为期3-4年,朱格拉周期大概9-10年。”如今,入行已逾10年,在多年的实践中,王培的周期论投资框架也变得更为丰满,慢变量与快变量两个要素被补充进去。

3)社会再分工带来的机会,通过效率提升所获得的机会。

从慢变量维度来看,有些因素正推进社会的变化。首先是信息化,随着有计算机第一定律之称的摩尔定律不停地演进,数据处理量变大,计算机算法变得更强,高度信息化催生了新的产业、新的模式和新的周期。其次是城镇化,中国城镇化率一直在提高,未来城镇化进程将持续,可能呈现出城市化群的状态。

采访实录:

“这些因素都在影响着我们的生活和行为,也因此会产生一些长期机会。”王培举例说,消费品行业一直有新的品牌涌现,就是因为上述这些过程没有结束。他认为,慢变量的“慢”意味着思考的时间要拉长至30年以上。

投资篇:典型白马成长风格,周期论加“慢变量”“快变量”因素

与慢相对性的是“快”。在王培看来,现在大家讨论的问题多是快变量问题,例如,一个公司未来两年发展会怎么样。“上市公司发布了财务报表,或是上市公司产品销量异动等都属于短期事件,需要对快变量做决策。”王培表示,会针对短期事件在投资过程中做一些微调,不过,公司的核心竞争力不会在某一个季度发生本质的变化,自己更关注公司的竞争力,这将有利于降低换手率。

王培属于“白马成长”风格,在他看来,一些所谓的中小创标的不能简单地和“成长”划上等号。只有那些能够不断依靠高成长来“消化”估值的公司,才可以称得上是高成长公司;能够通过企业经营创造价值、并且实现较快速度增长的个股,才能成为成长股。

未来看好三大投资机会

他的周期论投资哲学,进化为以周期为中心,叠加“慢变量”和“快变量”两个维度。即是在周期论的基础上,增加慢变量的思维框架,这个时间维度在5年以上,同时也会根据3年内甚至1年内的一些快变量因素,影响投资组合决策。

从周期论的投资框架出发,展望2020年的权益市场,王培看好三大机会。第一,王培认为,科技股是股市的未来,科技周期在明年会有一些比较确定的新突破,5G铺设到一定阶段后,将慢慢推进换机周期,AR、VR的逐步应用也会冲击市场。

您是如何取得超额收益的?——通过组合构建,超额收益主要来源于持续性。更偏向自下而上精选具备持续性竞争优势的个股,通过拉长时间维度,预判未来大的社会发展趋势,从而精选出更具持续性的公司,长期持股获得回报。我会根据公司的盈利周期和发展趋势,在组合内做阶段性的加减仓调整;我对公司质地的要求比较苛刻,尤其注重公司品质及其长期竞争优势。

第二,慢变量也会带来一些机会。过去十年,在消费品、数据算法等领域都有公司崛起,未来五年将会有越来越多类似的公司诞生。

您的投资风格——我自身的定位偏成长,总体上属于“白马成长”风格,持股周期相对较长,对股价阶段性表现的容忍度会比较高。

第三,经济发展进入高质量发展阶段,受益于效率提升的企业值得关注。具体来看,一部分公司通过大数据等手段提高管理效率,管理边界进一步扩张,在存量市场里面能瓜分到更多市场份额。“这种机会不是出现在某一个行业里,而是所有细分行业都可能会出现。”王培说。

对于“成长投资”的理解,王培认为,—些所谓的中小创标的,不能和“成长”划上等号。只有那些能够不断依靠高成长来“消化”估值的公司,才可以称得上是高成长公司。所谓成长股,是指能够通过企业经营创造价值、并且实现较快速度增长的公司。

作为白马成长风格的典型代表,王培精选出了不少有明显竞争优势的成长股,未来如何捕获成长投资机会呢?王培认为,从狭义上来看,成长股的衡量标准主要是一个公司的利润或者收入增速,最近几年由于互联网的兴起,还有一些公司的成长指标可以用GMV、付费用户数、点击率等代替。

整体而言,我偏向于选择有较明显竞争优势的成长股,从企业生命周期来看,企业在不同成长阶段的成长性、竞争格局、竞争优势不同,对应的企业价值及确定性也就不同。相对来说,白马公司的信息更透明,更适合逻辑推演。

“如果以一个简单的标准区分成长股,就是两类:一类是稳定成长类,这类公司以传统产业包括消费品、金融、能源、制造业等为核心,另一类是具有爆发增长特征的行业,比如科技中的互联网、计算机、新能源、生命科学等,以及社会变革过程中诞生出来的服务业。”

另外,白马投资有一个天然优势,就是大多数公司经历过历史考验,在各自领域成功过,这意味着至少在公司治理层面有比较强的能力,当这些公司进行新业务和新产品扩张时,成功概率会更高。

在他看来,大多数公司的估值或者价值都遵循DCF模型(自由现金流折现模型),但拉长周期来看,成长公司的定价取决于一个核心要素——公司的管理能力。

您的“周期”论哲学进化过程——在我的投资框架里面,以前是用周期论来理解问题,但实际少了一个大的框架,就是你在这个社会变化的这个过程中,哪些东西是一直推着它走的,现在增加了两个维度,其一是慢变量。目前,有几大因素主导社会发展,第一个是信息化,第二个是城镇化,在5至30年的发展过程中,这些因素会带来长期投资机会。

而科技公司由于未来的不可知因素太多,投资决策更为困难,王培表示,这就需要借鉴更多的估值方法和工具,比如,预期三年市盈率、市销率,或者按照客户数价值推演等,也可以针对性的和海外企业作比较。“最近,有一些亏损的科创公司开始IPO,这就需要采用一级市场的眼光来进行二级市场投资,加大了难度,也更具挑战性,考验的是专业判断。”